Актуальные проблемы противодействия неправомерному использованию инсайдерской информации на организованном рынке

Дата публикации: 
03.01.2015

инсайдерской информации

Фундаментальным принципом функционирования фондового рынка в любом государстве служит информационная прозрачность. Достижение и поддержание инвестиционной привлекательности рынка всегда сопряжено с созданием таких правовых механизмов, которые в полной мере будут обеспечивать своевременное и полное раскрытие информации, минимизацию информационных преимуществ, а также гарантировать справедливое ценообразование. Повышение конкурентоспособности отдельно взятых компаний, организаторов торгов на рынке ценных бумаг, а также экономики в целом неизбежно связано с институтом раскрытия существенной рыночной информации, что напрямую влияет на доверие инвесторов.

Проблема информационной асимметрии на организованном рынке известна достаточно давно. Наиболее серьезным ее проявлением служит неправомерное использование инсайдерской информации - нераскрытой информации, способной в случае раскрытия оказать существенное влияние на динамику рыночных котировок. Причем ключевым признаком противоправности и неэтичности соответствующей деятельности является то, что доступ к такой информации и обладание ей обусловлены, как правило, служебным и иным "привилегированным" положением. Так, например, обладая нераскрытыми сведениями о предстоящем слиянии двух крупных эмитентов, недобросовестные представители высшего менеджмента компаний успевают скупить значительное количество акций, заведомо зная о том, что информация будет интерпретирована рынком положительно и стоимость акций после раскрытия информации, по всей вероятности, возрастет. Или, наоборот, узкий круг лиц компании обладает информацией "негативного" содержания (например, о предстоящем отзыве лицензии на определенные виды деятельности), которая в случае раскрытия, очевидно, вызовет противоположную реакцию инвесторов в виде активного поведения (продажа ценных бумаг) либо пассивного (снижения спроса на ценные бумаги). В период финансовых кризисов неосведомленные инвесторы остаются еще более уязвимыми, поскольку, не получив вовремя соответствующую информацию (сулящую резкое падение котировок), они претерпевают значительные имущественные потери. Вместе с тем "на плаву" всегда остаются "инсайдеры" - лица, которым ранее всех стала известна важная информация и кто успел предотвратить все неблагоприятные последствия ее раскрытия.

Как известно, в России с недавних пор существует достаточно обширная нормативно-правовая база в сфере противодействия неправомерной инсайдерской деятельности. Принятый в ходе длительного лоббирования (около 18 лет!) под амбициозными лозунгами создания в Москве Международного финансового центра, Федеральный закон от 27 июля 2010 г. N 224-ФЗ "О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации" (далее - Закон) и ряд нормативно-правовых актов ознаменовали легализацию запрета на инсайдерскую торговлю и формирование правовых механизмов, направленных на выявление и пресечение неправомерного использования инсайдерской информации.

Ключевая категория Закона - "инсайдерская информация" - определяется в статье 2 как "точная и конкретная информация, которая не была распространена или предоставлена (в том числе сведения, составляющие коммерческую, служебную, банковскую тайну, тайну связи (в части информации о почтовых переводах денежных средств) и иную охраняемую законом тайну), распространение или предоставление которой может оказать существенное влияние на цены финансовых инструментов, иностранной валюты и (или) товаров и которая относится к информации, включенной в соответствующий перечень инсайдерской информации, указанный в статье 3 настоящего Федерального закона" .

Проанализировав данную дефиницию, мы обнаружим, что в ней заложен ряд противоречий. Прежде всего следует обратить внимание на то, что недопустимым является отождествление инсайдерской информации с информацией, составляющей различные виды тайн (коммерческая, банковская, тайна связи и др.). Так, если мы обратимся к определению коммерческой тайны, то увидим, что нормами Федерального закона "О коммерческой тайне" коммерческая тайна определяется как режим конфиденциальности информации, позволяющий ее обладателю при существующих или возможных обстоятельствах увеличить доходы, избежать неоправданных расходов, сохранить положение на рынке товаров, работ, услуг или получить иную коммерческую выгоду . Цель установления правового режима коммерческой тайны - ограничить доступ к информации и сохранить ее конфиденциальность без временных ограничений. В то же время особенностью режима инсайдерской информации является то, что он по своей природе не тождествен различным видам тайн. Различны условия охраноспособности, порядок раскрытия сведений. Должны быть проведены все допускаемые законом действия, для того чтобы "тайна" не стала достоянием неограниченного круга лиц. Квинтэссенция же правового режима инсайдерской информации заключается в том, что она должна быть раскрыта в максимально короткие сроки. Таким образом, применительно к перечню сведений, признаваемых инсайдерской информацией, установленный законом режим тайны будет трансформироваться и дополняться признаком необходимости обязательного раскрытия таких сведений . Соединение двух несовпадающих правовых режимов в отношении одной и той же информации вряд ли можно назвать допустимым.

Ввиду подобной конструкции правовой нормы вполне можно прогнозировать неизбежное возникновение целого ряда практических проблем. В частности, раскрытие коммерческой тайны может существенно нарушить интересы хозяйствующего субъекта. При этом в силу императивности норм о раскрытии инсайдерской информации он не имеет альтернативы воздержаться от раскрытия сведений. Перечень инсайдерской информации установлен нормативно, и это означает, что раскрытию подлежит вся вновь образуемая информация, относимая к инсайдерской. Причем при нарушении обязанности по раскрытию инсайдерской информации статья 15.35 КоАП РФ предусматривает применение мер ответственности в виде штрафа в размере до семисот тысяч рублей (для юридических лиц).

Таким образом, информация "частная" должна стать информацией "общей", если ей присущ главный признак, обусловленный свойством ее ценности, - способность влиять на цены финансовых инструментов (валюты, товаров). Разумеется, основным средством минимизации информационных преимуществ при ведении торговли является своевременное и полное раскрытие информации. Но порой преждевременное раскрытие информации является нежелательным для ее обладателя и может нанести ему ущерб. Неизбежно возникает вопрос: как при этом обеспечить баланс интересов "первичных" обладателей информации и неопределенного круга лиц, под которыми по смыслу законодательства об инсайде подразумеваются все участники рынка? Представляется, что весьма рациональное разрешение такой коллизии интересов предлагает законодательство Европейского Союза. В соответствии с Директивой 2003/6/ЕС Европейского парламента и Совета Европейского Союза "Об использовании инсайдерской информации в процессе торгов и манипулировании рынком (рыночных махинациях)" эмитенты обязаны незамедлительно довести инсайдерскую информацию до сведения общественности. В то же время Директива указывает, что инсайдер вправе не раскрывать информацию в случае, если она, став общедоступной, приведет к ущемлению его законных интересов. Подобные действия не должны расцениваться как противоправные, если подобная задержка не вводит других лиц в заблуждение, а сам владелец информации при этом способен обеспечить ее конфиденциальность. Государства - члены ЕС могут требовать от такого владельца без промедлений информировать компетентные органы относительно своего намерения отложить публичное раскрытие инсайдерской информации .

Кроме того, неоправданное отождествление правовых режимов информации может вызвать сложности в квалификации правонарушений. Конкуренция возникает между ст. 14.33 и ст. 15.21 КоАП РФ, а также между ч. 2, 3 ст. 183 и ст. 185.6 УК РФ, и вполне есть вероятность возможных злоупотреблений правоприменительных органов в пользу выбора более жестких или мягких санкций.

Формальным признаком инсайдерской информации является включение ее в соответствующий перечень . Следует выдвинуть тезис, что наиболее спорным моментом в конструкции правовой нормы является такая отсылочность к акту подзаконного уровня. Сам Закон N 224 не раскрывает, что относится к инсайдерской информации, а определение в ст. 2 заканчивается ссылкой. Такое построение стилистически лишает дефиницию ясности и лаконичности, вызывает нагромождение, формально-юридически лишает согласованности в общей нормативной иерархии, а функционально и содержательно ограничивает начала диспозитивности в правовом регулировании предпринимательских отношений в данной сфере, поскольку не кто иной, как сами предприниматели должны быть наделены большим объемом прав в определении информации, способной повлиять на рынок.

Запреты получают следующие действия, связанные с инсайдерской информацией: 1) использование инсайдерской информации при совершении операций со связанными с ней финансовыми инструментами, валютой, товарами; 2) передача инсайдерской информации третьим лицам; 3) дача рекомендаций третьим лицам, обязывание или побуждение их иным образом к приобретению или продаже финансовых инструментов, иностранной валюты и (или) товаров.

Законом очерчивается круг инсайдеров - лиц, имеющих действительный или потенциальный доступ к инсайдерской информации. Среди них: эмитенты и управляющие компании; хозяйствующие субъекты, занимающие доминирующее положение на рынке определенного товара в географических границах Российской Федерации; организаторы торговли, клиринговые организации, а также депозитарии и кредитные организации, осуществляющие расчеты по результатам сделок, совершенных через организаторов торговли; профессиональные участники рынка ценных бумаг и иные лица, осуществляющие в интересах клиентов операции с финансовыми инструментами, иностранной валютой и (или) товарами, получившие инсайдерскую информацию от клиентов; лица, которые владеют не менее чем 25% голосов в высшем органе управления эмитентов, члены совета директоров (наблюдательного совета), члены коллегиального исполнительного органа, лицо, осуществляющее функции единоличного исполнительного органа, члены ревизионной комиссии юридических лиц; рейтинговые агентства, информационные агентства и др. (статья 4 Закона). Таким образом, как мы видим, отечественный законодатель использовал персонально-связанный подход к определению фигуры инсайдера . Надо заметить, что, например, в зарубежных правопорядках (Великобритания, Австралия, Сингапур) используется информационно-связанный подход, когда всякий, кто сознательно обладает инсайдерской информацией, признается инсайдером.

Используя первый подход вряд ли представляется возможным учесть всех возможных инсайдеров, но при этом следует максимально четко подойти к определению тех, кто может иметь доступ к инсайдерской информации. Придание какому-либо лицу правового статуса "инсайдер" будет означать совокупность обязанностей, налагаемых Законом, в частности, по раскрытию информации о сделках, совершенных с определенными финансовыми инструментами. Кроме того, действует "презумпция доступа" к инсайдерской информации, что существенно облегчает процесс доказывания. Весьма примечательно, что среди инсайдеров в ст. 4 Закона не фигурируют близкие родственники физических лиц - инсайдеров, состоящих, в частности, в органах управления эмитентов. По законодательству ряда стран, например, США, Франции, Новой Зеландии, близкие родственники признаются инсайдерами. Ни для кого не секрет, что значительная часть сделок с использованием инсайдерской информации совершается инсайдерами не лично, а через иных лиц. Ничто не мешает инсайдеру сообщить ценную информацию близкому родственнику или другу и "поручить" совершить соответствующие торговые операции. Не названы в качестве инсайдеров и работники Прокуратуры, которые в результате проводимых проверок получают значительный объем сведений, относимых к инсайдерской информации. Кроме того, инсайдерами не являются и бывшие работники, между тем определенный период после прекращения трудовых отношений они могут обладать соответствующими сведениями и умело воспользоваться этим в личных целях.

Преимущественное положение одних субъектов, обладающих инсайдерской информацией, и неосведомленность других порождают определенную информационную дискриминацию. В основе антиинсайдерского законодательства лежат два концептуальных принципа: во-первых, обладание инсайдерской информацией ввиду служебной или иной связи с корпорацией должно служить корпоративным целям, а не личным выгодам инсайдеров; во-вторых, несправедливость распределения благ в сделке, где инсайдер обладает реальной и полной информацией, а его контрагент остается неосведомленным. Формирование воли первого, очевидно, проистекает под влиянием информации. Очевидно, что если бы его контрагент по сделке получил такую же информацию, то он не совершил бы сделку или совершил бы ее на иных условиях. Таким образом, "неосведомленное лицо" принимает участие в соответствующих правоотношениях, но при этом оно не может знать с достаточной достоверностью, ждут ли его имущественные выгоды или потери, поскольку его воля не опирается на точные и конкретные знания. Возможности такого инвестора в адекватной оценке объекта инвестирования весьма ограничены . Концепция свободного и прозрачного рынка построена на теории конкурирующих решений продавцов и покупателей, когда рыночная ситуация продиктована только реальными индексами в результате естественного ценообразования, а не иными факторами, сопряженными с неправомерным сокрытием важной информации и (или) использованием ее.

Прибыль, полученную в результате злоупотребления преимущественным положением ввиду обладания и использования коммерчески ценных сведений конфиденциального характера, нельзя считать законной. Инсайдерская деятельность, будучи по своей экономической и правовой природе нарушителем как частных, так и общественных интересов, требует комплексной правовой регламентации. Эффективную защиту прав инвесторов от инсайдерской деятельности призвано обеспечить комплексное правовое регулирование за счет сочетания частноправовых и публично-правовых средств. Сама специфика отношений по противодействию неправомерному использованию инсайдерской информации обусловливает необходимость применения правовых средств межотраслевого характера . Публично-правовые средства регулирования инсайдерской деятельности заключаются в требованиях о раскрытии инсайдерской информации, о ведении и передаче списков инсайдеров в Службу Банка России по финансовым рынкам (далее - СБРФР), организаторам торгов, об уведомлении инсайдерами о произведенных операциях и, наконец, в мерах административной, уголовной ответственности, ответственности в виде приостановления действия (аннулирования) лицензии. Важнейшим инструментом правового регулирования при этом остается раскрытие достоверной существенной для рынка информации. Здесь необходимо исходить из тезиса, что всегда легче предотвратить злоупотребление, чем его обнаружить, особенно с такими латентными категориями правонарушений. Оценивая значение информационного обеспечения рынка инвестиций, А.И. Ливенчук фактически приравнивает раскрытие информации к действиям норм права, указывая, что "раскрытие информации является искусственным приемом регулирования, при котором необходимость прямого регулирования деятельности уменьшается через предоставление минимальной информации друг о друге участникам такой деятельности" . Информационные преимущества существуют до тех пор, пока информация не стала общедоступной. Так, в американской модели регулирования рынка ценных бумаг существуют достаточно жесткие правила относительно раскрытия информации о существенных фактах . Важнейшей тенденцией развития отношений, направленных на борьбу с инсайдом в России, должно стать создание правовых и экономических стимулов по "непринудительному" раскрытию информации. Так, конкретные эмитенты должны осознавать значимость раскрытия информации и недопустимости инсайдерской торговли, поскольку в основе обеспечения гарантий информационной прозрачности лежит доверие инвесторов и повышение конкурентоспособности.

Закон об инсайде предусматривает уголовную (ст. 185.6 УК РФ), административную (ст. 15.21 КоАП РФ) и гражданско-правовую ответственность за неправомерное использование инсайдерской информации. Максимальный размер штрафа, который грозит лицу, нарушившему законодательство об инсайде (в рамках уголовного дела), составляет миллион рублей, а максимальный срок лишения свободы составляет шесть лет . За время действия Закона еще не было ни одного случая реального привлечения к ответственности за инсайдерскую деятельность. К примеру, если взять регулирование инсайда в США - государстве с наиболее развитой в мире системой по противодействию инсайду, то следует отметить, что дайджест Комиссии по ценным бумагам и биржам США (Security Exchange Commission) изобилует примерами привлечения нарушителей антиинсайдерского законодательства к ответственности (400-500 правоприменительных актов в год. Широкую известность приобрели суровые приговоры инсайдерам по делу Enron, Marvell Technology Group, Иван Боски, Раджаратама и др.

Для инвестора как для участника прежде всего имущественных отношений первоочередное значение имеет не уголовное или административное преследование нарушителя, а возможность возместить или компенсировать возникшие потери, которые имели место в результате противозаконных действий инсайдеров. Гражданская ответственность за неправомерное использование инсайдерской информации и манипулирование рынком заключается в том, что лица, которым в результате неправомерного использования инсайдерской информации и (или) манипулирования рынком причинены убытки, вправе требовать их возмещения от лиц, в результате действий которых были причинены такие убытки (ст. 7 Закона). В связи с данной формулировкой неизбежно возникает тезис о том, что доказывание убытков в делах об инсайде представляется чрезвычайно сложным. Особую трудность вызывает доказывание причинной связи между фактом противоправного использования инсайдерской информации и возникновением убытков у иных участников биржевой торговли. Во-первых, определенные сложности создают договорные конструкции, используемые в биржевой торговле. Непосредственных правоотношений между инсайдерами и иными лицами, торговавшими / покупающими в рамках одной торговой сессии, не возникает. Но при этом очевидным является нарушение основ добросовестной конкуренции. А во-вторых, специфический механизм ценообразования в биржевой торговле диктует невозможность применения традиционных способов определения размера убытков у потерпевших от действий инсайдеров сторон. Ведь динамика курса финансовых инструментов (резкое падение, рост) может отражать как искусственные процессы (махинации инсайдеров, манипулирование рынком), так и естественные, объективные, имеющие под собой макроэкономические закономерности. Напрашивается вывод, что для того, чтобы реализация указанного частного права участниками фондового рынка России стала реальной, общие правила доказывания убытков должны быть облегчены. В связи с этим целесообразно подумать об использовании иных правовых конструкций, в частности таких, как компенсации, когда правонарушитель будет выплачивать инвестору компенсацию в твердой денежной сумме. Кроме того, мегарегулятору, а также организаторам торгов следует активно способствовать пострадавшим от инсайдеров инвесторам в сборе и подготовке необходимых средств доказывания, поскольку сделать это в частном порядке, без уголовной или административной преюдиции, весьма затруднительно.

Охрана нарушенных прав инвесторов должна быть максимально оперативной, поэтому стоит задуматься о создании в России специальных профильных судов по правонарушениям на фондовом рынке. Низкий уровень практики правоприменения, отсутствие методик расследования инсайдерских преступлений обусловливают процветание и безнаказанность деятельности инсайдеров. Наиболее серьезным препятствием для эффективного доказывания инсайдерской деятельности служит отсутствие правовых механизмов взаимодействия мегарегулятора и органов, осуществляющих оперативно-розыскную деятельность. До сих пор соответствующий акт не принят. Служба Банка России по финансовым рынкам за все время существования законодательства об инсайде сталкивается с одной и той же проблемой. При наличии подозрений об инсайдерской деятельности СБРФР запрашивает всю необходимую информацию о лицах, совершающих "подозрительные сделки", у организаторов торгов, эмитентов (иных хозяйствующих субъектов), операторов мобильной и иной электронной связи, у должностных лиц, а также у них субъектов. Разумеется, получение соответствующих материалов в максимально короткие сроки здесь имеет принципиальное значение. Вместе с тем единый механизм по обеспечению исполнения требований мегарегулятора, в частности по предоставлению детализации счетов абонента, на сегодняшний день отсутствует. Складывается весьма противоречивая судебная практика. Когда операторы связи обжалуют наложение СБРФР штрафа за нарушение ч. 9 ст. 19.5 КоАП РФ, одни арбитражные суды (дело N А40-153578/2013)  санкцию отменяют, другие же (дело N А40-114031/2013) , с аналогичными обстоятельствами, оставляют ее в силе. Мотивировкой первых решений служит ссылка на позицию Конституционного Суда о том, что сведения, составляющие тайну телефонных переговоров, могут быть переданы только на основании судебного решения . Судебные же решения о законности наложенных административных санкций тайну связи трактуют более широко, включая в нее и сведения, передаваемые, сохраняемые и устанавливаемые с помощью телефонной аппаратуры, таким образом, признавая правомерными и законными действия мегарегулятора по привлечению операторов связи к административной ответственности за неисполнение предписаний. В результате получается, что у отечественного регулятора пока нет достаточных административно-правовых рычагов для своевременного получения важной доказательственной базы. Если обратиться к соответствующим полномочиям SEC в США, то можно обнаружить, что американский регулятор обладает внушительным объемом полномочий, включая проведение всех безотлагательных оперативно-розыскных мероприятий совместно с ФБР.

Успешный опыт функционирования системы по противодействию инсайдерской деятельности напрямую связан с эффективностью биржевой системы в целом, а в частности, с развитием пруденциального контроля за операциями на организованных рынках, заинтересованностью организаторов торгов в обеспечении "прозрачности" ведения торговли, выявлении и пресечении инсайдерских правонарушений и, разумеется, добросовестностью самих участников рынка, о чем говорить на сегодняшний день пока не приходится. Создание хотя бы одного прецедента доказанной инсайдерской деятельности в России может повернуть весь механизм противодействия инсайду в русло дальнейшего развития, и нормы соответствующего законодательства, пока еще декларативные, получат свое реальное воплощение.